Der Stress mit den Versicherern

Impressum: 13. März 2008 – Maklertagung; Vortrag von Herbert Brändli, Pensionskassenversicherungsexperte

In der zweiten Säule werden Altersrenten mit dem Kapitaldeckungsverfahren abgesichert. Pensionskassen sparen mit Beiträgen der Versicherten ein Kapital an, aus dem nach der Pensionierung eine versicherungsmathematisch berechnete Rente bezahlt wird. Ihre hervorragenden wirtschaftlichen Risiken sind der Verlust von Vermögenswerten und die Gefahr, dass die Versicherten länger als erwartet leben. Gegen beide Risiken kann man sich gegen Entgelt versichern. Umgekehrt können Pensionskassen ihre Kosten verringern, wenn sie auf Versicherungen verzichten. Dem Nachteil von wegfallenden Versicherungsgarantien stehen günstigere Beiträge oder höhere Leistungen gegenüber.

Unterdeckung heisst nicht fehlende Kapitaldeckung

Mit dem Verzicht auf versicherungsförmige Garantien können Pensionskassen höhere technische Zinsen und biometrische Rechnungsgrundlagen mit geringeren Sicherheitsmargen einsetzen. Der Verzicht auf versicherungsmässige Garantien bedingt aber ein sorgfältiges Risikomanagement. Um den höheren technischen Zins erreichen zu können, wird die Kapitalanlage renditeorientierter sein, als bei Versicherungsprodukten, was in der Regel mit einer höheren Volatilität der Kapitalanlagen einhergeht. Dafür müssen für Pensionskassen Rahmenbedingungen herrschen, die Unterdeckungen temporär erlauben. Verfügt eine Vor-sorgeeinrichtung während begrenzter Zeit nicht über ausreichend Vermögenswerte, kann sie mit einem Sanierungsplan aufzeigen, wie innerhalb eines angemessenen Zeitraums die erforderlichen Vermögenswerte wieder erreicht werden sollen.

Das Vermögen muss mindestens gleich hoch sein wie das Deckungskapital. Die versicherungstechnisch notwendige Rückstellung orientiert sich am individuellen Äquivalenzprinzip und berechnet sich als Differenz zwischen den bewerteten Leistungen und Beiträgen. Wenn das vorhandene Vermögen kleiner ist, als die Summe aller Deckungskapitalien, ergibt sich eine Unterdeckung. Diese beschreibt ein kurzfristiges finanzielles Ungleichgewicht und darf nicht mit einer unvollständigen Kapitaldeckung gleichgesetzt werden. Letztere besteht erst, wenn sich herausstellen sollte, dass der vereinbarte Beitrag, zusammen mit der Wertschöpfung (Zins) nicht ausreichen wird, eine übernommene Leistung im Laufe des Lebenszyklus auszugleichen. Die Pensionskasse kann dann die vollständige Kapitaldeckung weiter gewährleisten, indem sie im Rahmen der gesetzlichen Regelungen und vertraglichen Vereinbarungen ihre Leistungen kürzt oder die Beiträge erhöht. Alternativ ertönt in diesen Situationen der Ruf nach Versicherungsgarantien.

Versicherungen zementieren Unterdeckungen

Der Störfall Unterdeckung wird mit dem Übergang auf versicherungsförmige Garantien aber nicht beseitigt, sondern verschärft und zementiert (vgl. Beispiel 1). Um wieder in den Normalzustand zurückzukehren, kann statt dessen ein Sanierungsplan den Ursachen der Unterdeckung Rechnung tragen. Er kann berücksichtigen, ob die Unterdeckung durch einen kurzfristigen oder dauerhaften Wertverlust von Anlagen, durch veränderte Lebenserwartungen oder andere Umstände verursacht wurde. In einem Sanierungsplan können die Sicherheitsbedürfnisse der Destinatäre und die Liquiditätsbelastungen der Aktiven angemessen gegeneinander abgewogen werden.

Technischer Zins und Altersrente

Der technische Zins dient der Kalkulation von Leistungen und ist auf das langfristige Ertragspotential und die nachhaltige Leistungsbereitschaft einer Pensionskasse abgestimmt. Mit diesem Zins werden die De-ckungskapitalien planmässig verzinst und damit sichergestellt, dass bei der Pensionierung das Deckungs-kapital gleich hoch ist, wie der Barwert der künftigen Altersrente.

Politische Vorgaben ohne Gehalt

Das Verhältnis von Deckungskapital und Altersrente entspricht dem technischen Umwandlungssatz. Er weicht in der Regel von den politisch vorgegebenen Umwandlungssätzen ab. In Beitragsprimaten sind die reglementarischen Umwandlungssätze Teil einer simplen Formel zur Berechnung der Altersrente aus den fortgeschriebenen, persönlichen Altersguthaben. Sie entsprechen höchst selten den kassenspezifischen Gegebenheiten und die Betrachtung zum Zeitpunkt der Pensionierung wird den komplexen versicherungstechnischen und zeitlichen Zusammenhängen nicht gerecht. Für die Beurteilung der Wertschöpfung einer Pensionskasse und der davon abgeleiteten Zins- und Umwandlungssätze ist die gesamte Verbleibsdauer der Versicherten in der betrieblichen Vorsorge massgebend.

Graphik 1 zeigt modellartig die Kapitalentwicklung während einer Verbleibsdauer von 60 Jahren für verschiedene technische Zinssätze. Im vereinfachten Modell sind keine Solidaritäten berücksichtigt. Entsprechend dem Auftrag der Pensionskassen wird für jeden Versicherten bis zur Pensionierung ein Kapital angespart und während der Rentenphase wieder auf Null abgebaut. Die Sparphase beträgt 40 Jahre und die Rentenlaufzeit wurde auf 20 Jahre fixiert, was in etwa der heutigen Lebenserwartung einer 65-jährigen Frau und der Laufzeit ihrer Altersrente entspricht.

Kapitalentwicklung

Grafik 1

Falls kein Zins gutgeschrieben wird, beträgt das Sparkapital mit konstanten Jahresbeiträgen von 18'000 Franken nach 40 Jahren 720'000 Franken. Damit kann über die verbleibenden 20 Jahre eine Altersrente von 36'000 Franken ausgerichtet werden. Der technische Umwandlungssatz beträgt 5 % und ist unabhängig vom massgebenden Primat. Im Leistungsprimat müssten für ein Rentenziel von 36'000 Franken auch jährliche Beiträge von 18'000 Franken verlangt werden, wenn keine Zinsen in Rechnung gestellt werden. Die Rente beträgt dann ebenfalls 5 % vom Deckungskapital von 720'000 Franken.

Wertschöpfung hat enorme Bedeutung

Die enorme Bedeutung des dritten Beitragszahlers, der eigentlichen Wertschöpfung einer Pensionskasse, ist aus Tabelle 1 ersichtlich:

Bereits mit einem Zinssatz von 1 % erhöht sich die Alterrente bei gleich bleibenden Beiträgen um 35 %. Der zugehörige technische Umwandlungssatz steigt dabei lediglich um 10 % auf 5,5 % an. Beim gleichen Rentenziel im Leistungsprimat reduzieren sich die notwendigen Beiträge dank 1 % Zins um 26 %.

Die von Schweizer Pensionskassen offerierten reglementarischen Umwandlungssätze bewegen sich aktuell zwischen 5,5 % mit und 7,5 % ohne versicherungsförmige Absicherung. Dahinter verstecken sich technische Zinssätze zwischen 2 % und 5 %.

Lebenserwartung und Altersrente

Das Kapitaldeckungsverfahren ist grundsätzlich unabhängig von der Relation Aktive/Rentner und damit gegenüber demographischen Veränderungen immun, wenn die modellmässig gemachten Annahmen bezüglich Ertrag und Lebenserwartung eintreffen. Aufgrund von biometrischen Erfahrungszahlen muss angenommen werden, dass die Lebenserwartung, zumindest mittelfristig weiterhin im bisherigen Rhythmus zunehmen wird. Die Laufzeiten der Altersrenten verlängern sich um rund 5 % oder 1 Jahr je Dekade. Bei sonst unveränderten Parametern würden in der Folge die Renten schrumpfen. Mit einem technischen Zins von 4 % sinkt der Umwandlungssatz beispielsweise innerhalb von 10 Jahren von 7,1 % auf 6,7 %, d.h. die Rente verringert sich um rund 6 %. Diese Reduktion kann mit einer Erhöhung der Jahresbeiträge um 6,3 % oder mit zusätzlichen Zinsen von 0,2 % wettgemacht werden. Die zusätzlichen Zinsen fallen normalerweise ohne weiteres Dazutun auf dem künstlich mit Wertschwankungsreserven erhöhten Kapitalstock der Pensionskassen an.

Wertschöpfung und Technischer Zins

Sind Pensionskassen in der Lage, die notwendigen Erträge für einen technischen Zins von 4 % zu erzielen? Im langfristigen Durchschnitt müssten 4,5 % erwirtschaftet werden, wenn 0,2 % für den Ausgleich der zunehmenden Lebenserwartung, 0,1 % für die Abgeltung von Administrations- und Verwaltungskosten und 0,2 % für Schwankungsreserven und Unerwartetes reserviert werden.

Ein Blick zurück eröffnet hoffnungsvolle Perspektiven. Schweizer Pensionskassen konnten in der Vergangenheit das Renditeziel von 4,5 % mühelos erreichen. In Graphik 2 sind die gleitenden Durchschnittsrenditen von Schweizer Titeln seit 1925 über je 60 Jahre aufgezeichnet. Obligationen rentierten durchschnittlich mit 4,4 %. Das schlechteste Resultat betrug 4,1 %, im Maximum wurden 4,6 % erreicht.

Durchschnittsrendite ab 1925, rollend über 60 Jahre

Grafik 2

Aktien rentierten mit durchschnittlich 8,5 % weit besser als Obligationen. Strategien mit hohen Aktienquoten haben sich darum in jedem Fall ausgezahlt. Mit reinen Aktienanlagen wurde mit steigender Tendenz immer mindestens 6,6 % erreicht. Die höchsten Erträge wurden in der Periode von 1940 bis 2000 mit durchschnittlich 10,2 % erzielt. Mit langfristig orientierten Anlagestrategien war und ist ein technischer Zinsfuss von 4 % jederzeit gerechtfertigt. Seit 1985 wurden mit dem BVG-60 Index von Pictet im rollenden 10-Jahres-Durchschnitt nie weniger als 6,1 % erzielt und sogar der äusserst konservative BVG-25 Index brachte über diesen Zeitraum immer mindestens 5,4 %. Konservative Schätzungen der EU-Kommission gehen davon aus, dass die Vermögenserträge wegen der zunehmenden globalen Überalterung in den kommenden Jahren um maximal 0,8 Prozentpunkte sinken wird. Das lässt mit Bezug auf die Entwicklung der Weltwirtschaft weiterhin Renditen zwischen 6 % bis 8 % zu.

Anlagekonzept grundsätzlich überdenken

Die Erfahrung lehrt, dass es höchste Zeit ist, im beruflichen Vorsorgewesen von kurzfristigen Denkschemas und Handlungsstrategien wegzukommen. Professor Cuno Pümpin fordert in einem noch nicht veröffentlichen Artikel als Antwort auf zunehmende Überalterung, geringe Geburtenraten, zunehmende Ansprüche an Frühpensionierungen usw. eine grundsätzliche Neuorientierung der Schweizerischen Pensionskassen bezüglich ihrer Anlagekonzepte. Er stellt die zentrale Frage: Müssen die schwachen Renditen der Pensionskassen im Vergleich zu anderen Investoren einfach hingenommen werden?

Pümpin setzt die Benchmark im beruflichen Vorsorgewesen der Partizipation am weltwirtschaftlichen Wachstum gleich – was aus verschiedenen Perspektiven zu einer nachhaltigen Rendite zwischen 6 % bis 8 % führt. Aufgrund ihres übertriebenen Sicherheitsstrebens weisen die Schweizer Pensionskassen mit Durchschnittserträgen von 3 % bis 4 % eine Unterperformance von rund 3 % aus, während beispielsweise US Endowment Funds regelmässig eine Outperformance von bis zu 10 % erzielen. Offensichtlich operieren die Schweizerischen Pensionskassen mit Strategien, welche die Potentiale nicht ausschöpfen, die sich aus der weltwirtschaftlichen Entwicklung ergeben. Das gesamte Pensionskassensystem ist auf vermeintliche Sicherheit getrimmt. Diese hat einen hohen Preis und bringt bedeutende Nachteile für die Versicherten.

Übertriebener Sicherheitswahn

Die Überbetonung der Sicherheit hat verschiedene Ursachen. Voran geht der Gesetzgeber mit Vorschriften, die auf eine Minimierung von kurzfristigen Risiken ausgerichtet ist. Dann delegieren verantwortliche Organe, zum Teil gezwungenermassen, ihre Kompetenz an Consultants. Sie unternehmen alles, damit ihnen keine Fehler unterlaufen. Sie schwimmen im Strom der allgemein anerkannten, an allen Universitäten gelehrten Konzepte mit. Führt er ins Abseits, kann den Organen wohl kaum ein Vorwurf gemacht werden. Das Hauptproblem besteht im übertriebenen Glauben an die Kapitalmarkttheorie, die 50 Jahre alt ist und bedeutende Schwächen aufweist. Damit verbundene Optimierungsprozesse stützen sich auf fehlendes Datenmaterial, sind reduktionistisch und lassen eine ganzheitliche Betrachtungsweise vermissen. Die Fähigkeiten und das Wissen der Investoren werden ausgeblendet und in die Modelle fliessen fragwürdige nicht adaequate Risikobegriffe, wie die einjährigen Volatilitäten ein (vgl. Graphik 3).

Risiko bei zunehmender Haltedauer

Graphik 3

Dass die auf der Kapitalmarkttheorie beruhenden Konzepte in kritischen Phasen versagen, wurde jüngst wieder durch die Milliardenverluste der Investmentbanken bewiesen, die trotz dem Einsatz raffinierte Risiko-Management-Systeme nicht verhindert werden konnten. Das Anlagekonzept der Pensionskassen ist in mehrfacher Hinsicht unbefriedigend. Die Renditen bewegen sich weit unter dem Niveau, welches beim gegebenen Wachstum der Weltwirtschaft, der Produktivität der Marktteilnehmer und der erzielten Unternehmensgewinne möglich ist. Gewinner sind der Gesetzgeber und die verantwortlichen Organe, die jederzeit für sich in Anspruch nehmen können, der Verlustminimierung höchste Priorität eingeräumt zu haben. Mit Unterstützung der Consultants und ihrer Anlageempfehlungen minimieren die Stiftungsräte ihre persönlichen Risiken. Verlierer sind die Versicherten. Dank Anlagen weit unter dem Möglichen haben sie reduzierte Leistungen oder müssen zur Erreichung der Minimalziele ihre Beiträge erhöhen.

Profond hat den BVG-Mindestzins nicht verfehlt!

Die CS hat für Pensionskassen im 2007 eine Performance von 2,04 % gemessen. Damit lag die Jahresperformance deutlich unter dem BVG-Mindestzins von 2,5 %. Schuld ist die Börse suggerieren uns die Medien und ihre Einflüsterer. Die Pensionskassen waren durchschnittlich zu 14,1 % in Schweizer Aktien und 16,3 % in ausländische Titel investiert. Die Turbulenzen an den Aktienmärkten hätten die erfreuliche Wertschöpfung von 3,3 % im ersten Halbjahr im Schlussquartal wieder zunichte gemacht. Die Vermögen sind insgesamt um 6,5 Mrd Franken geschrumpft.

Der Start der Aktienmärkte im neuen Jahr ist ebenfalls missglückt. Wegen dem Crash seien die von Schweizer Pensionskassen verwalteten Vermögen um schätzungsweise 30 bis 50 Mrd Franken gefallen. Ein gefundenes Fressen für die Lebensversicherer, die schon lange nach tieferen Zins- und Umwandlungssätzen rufen und dafür ihre Garantien und Sicherheiten in den Vordergrund stellen.

Risikolose Anlagen verhindern Minimalerträge

Die Presse sekundiert artig. «Vor allem bei Pensionskassen mit hohem Aktienanteil hinterlassen die Finanzmarktturbulenzen Spuren», meint die Neue Zürcher Zeitung. Gleichzeitig moniert die Sonntagszeitung, dass Pensionskassen mit ihren überhöhten Aktienbeständen zu hohe Risiken eingehen. Sie ortet regelmässig Riesenlöcher und das Börsendebakel ist für sie bereits Beweis genug, dass in der beruflichen Vorsorge die Jungen den Alten die viel zu hohen Renten bezahlen müssen.

Wer sich die Mühe nimmt, die Ertragsquellen der Pensionskassen zu ergründen und die Spuren etwas weiter zurück verfolgt, kann die vorherrschenden Ängste nicht teilen. Je nach Ausgangspunkt könnte statt von Milliardenlöchern von Milliardenhügeln die Rede sein. Und dass diese im letzten Jahr nicht in den Himmel gewachsen sind, war nicht in erster Linie die Folge von Kurseinbrüchen der Aktien. Hauptgrund für die eher enttäuschenden Erträge war einmal mehr der bescheidene Zustupf durch sogenannt risikolose Anlagen. Diese drücken seit Jahren die Ergebnisse der Pensionskassen und verhindern Erträge, welche die Mindestzinsanforderungen erfüllen.

Hohe Wertschöpfung dank Aktien

Die Profond Vorsorgeeinrichtung führt traditionell einen Aktienanteil um 45 % und verzichtet, soweit möglich, auf die vermeintlich risikolosen Anlagen. Sie wird darum als unsicher an den Pranger gestellt. Diese Vorwürfe kontrastieren mit den erwirtschafteten Ergebnissen seit ihrer Gründung im Jahr 1990: die durchschnittliche jährliche Performance hat über 7 % betragen. Damit wurden die BVG-Minimalzinsen bei weitem und nachhaltig übertroffen. Die Altersguthaben der aktiven Versicherten wurden im Mittel mit gut 5 % verzinst und die laufenden Renten jährlich um 1,2 % erhöht. Zusätzlich konnten Reserven zur finanziellen Absicherung von unveränderten Umwandlungssätzen aufgebaut werden.

Performance contra Volatilität

Während dem Jahr 2007 erreichte die Performance der Profond drei ausgeprägte Spitzen zwischen 5 % und 9 %. Dazwischen fiel sie auch einmal auf Null zurück und schliesslich endete die Spur am Jahresende bei 3.8%. Dank einem Deckungsgrad von 108,2 % zu Jahresbeginn wurden somit genügend Mittel erwirtschaftet, um die eingegangenen Verpflichtungen mit 4,1 % zu verzinsen. An das im Schweizerischen Pensionskassenvergleich weit überdurchschnittliche Resultat haben vor allem die Aktien beigetragen. Die Schweizer Titel haben mit 4,5 % und die ausländischen mit 7,1 % performt. Dank hervorragender Arbeit des Portfoliomanagers und einem Abschluss von 0,8 % über der Benchmark brachten auch die Schweizer Obligationen noch einen leicht positiven Beitrag von 0,3 %, drückten aber das Gesamtergebnis markant nach unten.

Ähnliche Ergebnisse zeigen sich in den Vorjahren. Die Profond erwirtschaftete seit dem Börsencrash 2002 mit -8,3 % über die Jahre 10,1 %, 4,7 %, 17,1 %, 10,8 und zuletzt 3,8 %. Regelmässig haben die risikolosen Anlagen bessere Ergebnisse verhindert, was angesichts der langfristigen Entwicklung und Erwartungen auch nicht verwundert. Seit 1925 performten Portfolios mit Schweizer Aktien und Obligationen mit durchschnittlich 8,5% bzw. 4,4%. Eine Statistik aus dem Hause Pictet (Graphik 4) zeigt die Spur der nominellen Wertentwicklung während 81 Jahren.

Nominelle Wertentwicklung von Aktien und Obligationen

Grafik 4

Bescheidene Folgen von Marktturbulenzen

In den letzten drei Monaten hat sich der Wert der Aktien auf rund 60'000 Franken zurückgebildet. Auf wirklich lange Sicht nehmen sich die aktuellen Marktturbulenzen aber immer noch bescheiden aus. Zwischen dem Eintritt in die berufliche Altersvorsorge und dem Ablauf der Altersrente vergehen rund 60 Jahre. Über diese Zeitspanne zeigen die rollenden Durchschnittsrenditen bei den Obligationen eine relative Konstanz auf tiefem Niveau und eine steigende Tendenz bei den Aktien auf viel höherem Level. Pensionskassen mit Versicherten unterschiedlichen Alters haben einen unbegrenzten Anlagehorizont. Selbst wenn in einer Vorsorgeeinrichtung der Strom der aktiven Beitragszahler versiegen sollte, kann, solange gearbeitet wird und Unternehmen Gewinne erzielen, der ursprüngliche langfristige Anlagehorizont mittels Fusion mit einer anderen Pensionskasse einfach wieder hergestellt werden. Es gibt darum keinen realen Grund, wegen Börsenturbulenzen in Panik zu verfallen oder Leistungen zu kürzen.

Herbert Brändli
B+B Vorsorge AG
8800 Thalwil

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